当国债回购暴涨32% 尊重市场的前提下到底能赚多少钱?

时间:2017年04月01日 03:40:30 中财网
  1天期国债质押式回购利率最高涨至32%,加权涨幅为24.3%!别急,这里说是3月30日资金面的紧张情况。

  30日发出的这则报道,《回购利率32%,简直就是高利贷!季末资金比预期更紧张,股市债市楼市一起上演"死给你看"》(点击蓝字,阅读原文)。也引发了一场大讨论,讨论的核心有两点:
  1、参与其中的真实收益到底是多少?

  2、能否由此判断资金面较为紧张?

  君之所以明者,兼听也。我们现就市场和监管部门普遍关注的细节,做一点讨论与补充。

  GC001收益率到底是多少?
  这次处于舆论漩涡中心的是上交所1天期国债回购,可能有投资者会问,啥是国债回购

  所谓国债回购产品,其实质内容是:资金需求方以持有的债券作抵押,获得一定期限内的资金使用权,期满后则须归还借贷的资金,并按约定支付一定的利息;而资金供应方则暂时放弃相应资金的使用权,从而获得融资方的债券抵押权,并于回购期满时归还对方抵押的债券,收回融出资金并获得一定利息。

  有点难懂?通俗讲就是,在内容上这是一笔抵押贷款,抵押品是债券;在交易形式上,在回购交易的同时,约定未来某一时间、以某一价格再反向交易。

  目前,上交所有9个回购品种:1天国债回购(GC001)、2天国债回购(GC002)、3天国债回购(GC003)、4天国债回购(GC004)、7天国债回购(GC007)、14天国债回购(GC014)、18天国债回购(GC018)、91天国债回购(GC091)、182天国债回购(GC182)。

  交易所债券回购具体交易流程非常复杂,投资者只需要记住一条,对于N天期的国债回购产品,融出资金方这笔资金T+N日可用,T+N+1日可以取出。根据相关规则,债券回购交易期限按日历时间计算。若到期日为非交易日,顺延至下一个交易日。

  以1天期国债回购(GC001)而言,今天参与回购交易,明天这笔钱就可以使用,但只能到后天才能取出,遇到节假日顺延。

  但争议点在于资金占用天数,尤其是本周四的情况略微复杂。按照监管部门表态,尽管这是1天期产品,因清明假期因素,3月30日一天期回购首次结算日为3月31日,到期结算日为4月5日,资金实际占用天数为5天,因此实际的年化回购利率应除以5,这样调整后1天期回购利率最高6.4%,最低2.04%,收盘2.99%,加权平均4.86%。

  高达32%的收益率,在平均、再平均之后,收益率竟然来到4.86%,在官方表态下,一些自媒体同行对此十分认同,并找来所谓专业人士撰文支持。事情真的是这样吗?

  在一个逐利的市场,由于各种套利策略的使用,任何金融产品的收益率往往没有想象中高,也没有想象中低,诀窍就在于市场上还有1天期国债回购(GC001)、4天国债回购(GC004)和7天期国债回购(GC007)。

  今天4天期国债回购一开盘就低开低走,并且尾盘出现大幅下挫:

  7天期国债回购开盘稍好,但尾盘也出现猛烈下跌:

  波动最大的当属1天期国债回购,早盘低开后迅速被拉起,尾盘又被猛烈打压:

  相信聪明的投资者已经猜到了,尽管昨天参与1天期国债回购的资金要到清明节后的4月6日才能取出,但今天完全可以参与1天期、4天期和7天期国债回购,不至于白白浪费周末和清明假期的赚利息机会,在巨量的资金参与下,这3个期限的国债回购市场承受了巨大卖压,全天交易量分别达到8465亿、102.3亿元和1152亿元。投资者目的相同,期限策略不同而已。

  问题就显而易见了,参与昨天1天期国债回购交易的投资者,其收益率既没有看起来那么高,也不至于看起来那么低。那么到底是多少?

  在充分考虑期限和收益率,但不考虑手续费的情况下,参与昨日1天期国债回购的投资者,今日参与到1天期、4天期和7天期国债回购的收益率分别为:
  1)(24.3%*1+12.62%*1)/6=6.15%
  2)(24.3%*1+3.24%*4)/6=6.21%
  3)(24.3%*1+4.2%*7)/10=5.37%
  可见,如果今天继续参与1天期和4天期国债回购,收益率将显著高于4.86%,而继续参与7天期国债回购,收益率也会高于4.86%。这3个既低于24.3%,又高于4.86%的中庸收益率,体现的是多方博弈的结果,也是市场成熟的表现。

  市场比人聪明
  剩下的一个问题是,市场短期资金面紧张吗?把银行间市场和交易所市场分裂看,容易得出矛盾的结论。

  昨日,沪深交易所1天期债券回购利率大幅走高,加权收益率分别达到24.3%和24.1%,不过银行间市场出现分化,1天期和7天期质押式回购利率回落,但是14天期和1个月期的价格仍然在继续上升。

  由此可见,单就短期而言,银行间市场和交易所市场出现极大分化,市场关于短期资金面是否趋紧存在较大分歧,意见双方其实都有一定道理。

  上交所今日对交易所市场价格走高给出了令人信服的解释:
  一是近期正值一季度末MPA考核时点,银行对非银机构融资意愿下降,部分非银机构转到交易所市场融资,增加交易所市场资金需求量。

  二是交易所回购利率以名义天数而非资金实际占用天数计息,因清明假期因素,3月30日一天期回购首次结算日为3月31日,到期结算日为4月5日,资金实际占用天数为5天,因此实际的年化回购利率应除以5,这样调整后1天期回购利率最高6.4%,最低2.04%,收盘2.99%,加权平均4.86%。

  鉴于此,上交所表示将优化现行的回购利率计息规则,拟将回购计息方式从名义天数改为资金实际占用天数,目前相关业务技术准备工作即将就绪,预计今年5月份正式实施。

  对于这一解释,业界普遍比较信服,但也产生了一个新的疑问。一季度末对银行的MPA考核,怎么银行和银行间市场就能独善其身?

  实际上,在央行3次变相加息、MPA和季末考核等利空因素的重压之下,早在本月20日,银行间资金价格已经有所走高,其中,银行间7天回购利率(fr007)大涨41bp,报3.85%,涨至两年来的最高点。

  市场就是市场,真正到了月末,昨天和今天的银行间市场资金面反而风平浪静。不过,银行已经准备好了资金应对MPA和季末考核,但并不是说有可以接济非银机构的余粮,当习惯于向银行融资的非银机构面带笑容望着银行时,银行只能捂紧口袋,冷冷地说:地主家也没有余粮啊!

  毫无疑问,这些非银机构不得不蜂拥而至交易所债券回购市场,可是这里多的是久经考验的韭菜,不让非银机构放点血,怎么体现投机分子情绪的能量,于是昨天1天期国债回购收益率就这样诞生了。

  可见,短期资金面紧张是结构性的,聪明的市场这次奖励了未雨绸缪的银行,惩罚了临时抱佛脚的非银机构。

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